Le Guide du Leveraged Finance

Vous connaissez par cœur le M&A et vous voulez en savoir plus sur le Leveraged Finance ? Vous avez un entretien demain et vous ne savez pas quoi réviser ? Vous ne connaissez pas les débouchés ? Pas de panique, on vous explique tout.

Le Leveraged Finance, c’est quoi ?

Les fonds de Private Equity font appel aux équipes de Leveraged Finance des banques pour lever de la dette lors des opérations LBO. Pour faire un parallèle avec le quotidien, c’est comme si vous faisiez appel à une banque pour acheter une maison. Vous mettez un peu de vos économies et elle complète avec de la dette.

Comment entrer dans le merveilleux monde du Leveraged Finance ?

Je sors de prépa ou viens d’intégrer une école de commerce en admission parallèle, je n’ai pas ou peu d’expérience en banque et je souhaite faire un stage en Leveraged Finance.

Plusieurs possibilités s’offrent à vous. En règle générale, l’audit ou l’analyse crédit sont les plus accessibles si vous n’avez aucun stage en finance. Petite préférence pour l’analyse crédit : même si l’audit est formateur, ce n’est pas réputé pour être le métier le plus drôle du monde. Secondo, l’analyse crédit se rapproche plus du Leveraged que l’audit. Vous êtes dans le monde du financement et vous apprendrez à réfléchir comme un banquier : calcul de ratio, compréhension du marché, risques pour la banque, compliance …

Vous pouvez aussi tenter d’autres métiers du secteur des financements structurés, tels que le financement export ou le financement de l’aviation. Même si l’actif est différent, les missions restent relativement similaires : rédaction de comité de crédit, modélisation ou encore rédaction de pitch.

J’ai déjà une expérience en banque et mon objectif est de décrocher un CDI en Leveraged

Il n’y a pas énormément d’équipes à Paris : BNP, Société Générale, Natixis, Crédit Agricole, ING, Bank of Ireland, IKB et HSBC grosso modo. Les équipes sont en général plus petites qu’à Londres, une vingtaine de personnes maximum, et le turnover est plutôt faible. Vous avez deux possibilités pour intégrer une équipe : soit ils ont besoin de recruter au moment où vous êtes là, vous êtes bons et on vous propose le job, soit on vous propose un VIE (Londres, Bruxelles, New York, Milan…) d’un an ou deux en attendant d’être embauché quand il y aura de la place pour vous.

C’est une autre histoire à Londres. Il y a beaucoup plus de banques et les équipes peuvent être (beaucoup) plus grosses. Comme vous le savez sûrement, les banques à Londres proposent souvent des summer internships, sorte de stage de pré-embauche. A vous de postuler, rejoindre l’équipe Leveraged et être assez bon pour obtenir une offre. Si ça ne marche pas, certaines banques recrutent directement en graduate, même si cela reste plus compliqué que de passer par la case summer internship. Voici une liste non exhaustive des équipes de Leveraged Finance à Londres : Goldman Sachs, JP Morgan, Morgan Stanley, Deutsche Bank, Jefferies, Credit Suisse, Unicredit, Citi, Mizuho, Sumitomo, Barclays, Bank of America Merrill Lynch, UBS, Nomura, RBS, HSBC …

Il y a bien sûr (beaucoup) d’autres possibilités, les carrières en banque ne sont heureusement pas aussi rigides. Il est possible de commencer sa carrière syndication, financement export, inspection générale ou M&A et de travailler ensuite en Leveraged. A vous de vous démarquer et de saisir les opportunités au bon moment.

L’entretien en Leveraged Finance

J’ai un entretien demain et je ne suis pas du tout à jour, que dois-je réviser ?

Comme dans à peu près tous les entretiens en finance, vous devez comprendre comment s’articulent les différents états financiers (l’habituelle question sur l’impact d’une augmentation de 10 de D&A par exemple) et savoir les décomposer.

Cash is king comme on dit. C’est en effet grâce à lui que vous remboursez votre dette. Maîtrisez donc bien le calcul de free cash flow. Soyez également à l’aise avec les ratios, c’est grâce à eux que l’on peut vérifier si oui ou non l’entreprise peut supporter un LBO. Vous pouvez retrouver ici, dans la partie Credit Statistics, une liste de ratios importants à connaître avec quelques guidelines.

Deuxième et dernière grosse partie à réviser : la mécanique du LBO. Il faut comprendre ce qu’est un LBO et pourquoi cela fonctionne. Plus important encore, il faut comprendre quels genres d’entreprises peut, ou non, être cible d’un LBO. L’entretien peut comporter une sorte de mini étude de cas à l’oral durant lequel on vous demande si une entreprise dans un secteur donné (automobile, restauration, immobilier…) peut être la cible parfaite d’un LBO. Pour cela, pas de mystère, il faut apprendre les caractéristiques d’un bon LBO. Plutôt que réécrire ce qui a déjà été écrit 100 fois sur le net, je vous propose de lire Characteristics of a Good LBO Candidate. Si le Leveraged Finance vous intéresse, je vous conseille également d’investir dans le Pearl & Rosenbaum. Une partie du livre explique en détail les acteurs du LBO, son fonctionnement, ses caractéristiques, les types de dettes et comment modéliser un LBO. Un must-read qui sera largement rentabilisé. Je suis également tombé sur ce livre : A Pragmatist’s Guide to Leveraged Finance: Credit Analysis for Bonds and Bank Debt. Je ne l’ai jamais lu mais au vu du sommaire, il a l’air plutôt complet.

Si vous avez le temps ou que vous vous ennuyez vraiment, vous pouvez également apprendre les caractéristiques des différents types de dette et la définition d’un convenant.

J’ai déjà travaillé en Leveraged et je vais passer un entretien pour un CDI, un VIE ou un autre stage, à quoi m’attendre ?

A peu près à la même chose. Vous devriez toutefois être capable de parler de deals sur lesquels vous avez travaillé. Lorsque vous êtes en stage, notez bien tous les détails des dossiers sur lesquels vous travaillez : pourquoi cette structure de financement et pas une autre, pourquoi cette entreprise pouvait être la cible d’un LBO, les principaux indicateurs financiers (chiffre d’affaire, marge d’EBITDA, levier proposé…) quels risques avez-vous identifié, quels mitigants avez-vous repéré etc. Vous serez beaucoup plus à l’aise pour en parler et éviterez ainsi de devoir analyser une entreprise slovaque de papier peint.

Et la modélisation dans tout ça ?

La modélisation n’est pas forcément un passage obligé dans les entretiens. Certaines le font toutefois donc autant être préparé. Si jamais vous tombez dessus, ne paniquez pas. Vous n’allez (normalement) pas devoir modéliser des états financiers sur 10 ans avec une structure composée de 3 tranches de Term Loan, 2 high yield et une dette mezzanine en 1h montre en main.

La modélisation

En général, un exercice de modélisation ressemble à ça :

• On explique d’abord l’activité de l’entreprise et les principales hypothèses (croissances du chiffre d’affaire, marge, évolution des coûts, taxes). Concrètement, cela peut donner quelque chose ressemblant à : « L’entreprise ABC avait, en 2010, un chiffre d’affaire de 100. Il augmente chaque année de 5%. Ses coûts étaient de 20 en 2010 et augmentent de 7% chaque année. Les impôts sont de 30%. Les D&A représentent 15% du chiffre d’affaire ». Vous aurez très probablement d’autres paramètres à prendre en compte. C’était simplement pour vous donner une idée
• On vous demande ensuite de modéliser les trois états financiers. Ces derniers sont impactés par les hypothèses émises en début d’exercice. Ne vous emmêlez pas les pinceaux !
• Aussi incroyable que cela puisse paraître, il vous faudra également modéliser … la dette. Selon ses caractéristiques, ça peut être très simple ou un peu plus complexe. Cette dette a un impact sur tous les états financiers, ne l’oubliez surtout pas. Faites également attention au type d’amortissement (linéaire, service de la dette constant…)
• On peut aussi vous demander de calculer l’IRR du fond. Une simple fonction IRR et le tour est joué.

Trucs & Astuces

• Si vous avez l’impression d’avoir trop de questions pour le temps imparti, ne paniquez pas, vous pourrez probablement continuer à l’oral. Ne bâclez pas l’exercice en voulant tout finir.
• Si vous avez 2h ou plus, je pense qu’ils s’attendent à ce que vous fassiez une belle présentation. Si vous avez le temps, rajoutez des couleurs, des chiffres en gras ou en italique… N’abusez pas non plus des couleurs, le but n’est pas de provoquer une crise d’épilepsie à la personne qui lira votre modèle. Restez sobre, deux couleurs suffisent.
• A l’inverse, vous ne serez pas le Van Gogh de la modélisation financière si vous n’avez qu’une heure. Allez droit au but, ne faites une belle mise en forme que si vous avez le temps.
• Relisez-vous ! Si votre entreprise a une marge d’EBITDA de 95% ou un chiffre d’affaire frôlant les 2000 milliards, il y a de fortes chances que votre modèle soit faux (ou alors vous êtes en train de modéliser ma future start-up). Vérifiez les unités, on peut facilement rajouter ou enlever un zéro à la suite d’une mauvaise conversion.
• Aucun chiffre entré manuellement ! Tout doit être automatique. Mettez les hypothèses sur une feuille à part. Un clic de souris suffira à changer le taux de croissance ou le taux d’imposition sur tous les états financiers.

Si vous voulez savoir à quoi ressemble un modèle en Leveraged, je vous conseille d’en télécharger un ici. Ils sont très complets, il me parait donc peu probable qu’on attende de vous ce niveau de détail, surtout si vous n’avez jamais travaillé dans le secteur.

Les missions

Je commence mon stage en Leveraged Finance demain, à quoi dois-je m’attendre à part faire le café ?

Vous travaillez généralement par groupe de 3. Un junior, vous, un senior (Vice-President ou plus) qui sera en contact avec le client et une personne de séniorité moyenne (Associate ou Analyste 3 par exemple) qui fera le lien entre vous et le senior. Le stagiaire a grosso-modo 3 types de missions :

Les pitchs

Il doit rédiger les pitchs, c’est-à-dire le document montrant l’offre potentiel de financement par la banque. Il est en général composé d’un executive summary, d’une partie investment consideration, de la liste des termes et des conditions (les marges, les fees, la structure de financement proposée…), un aperçu de l’industrie et les résultats du modèle financier. Vous devrez démontrer que les conditions sont réunies pour faire le deal maintenant : les taux d’intérêts sont faibles, les émissions high yield dans le secteur ont été un succès et les planètes sont alignées. Ce document sera lu par le fonds de Private Equity, dont les équipes sont en général composées d’anciens banquiers. Il a donc intérêt à être impeccable.

La modélisation

Les propositions de structure ne sortent pas de nulle part. C’est en général le stagiaire qui s’en occupe. A vous de modéliser l’amortissement des différents types de dettes, les hypothèses de croissance ou encore l’impact de la structure sur les ratios.

Le comité de crédit

Dernière grosse mission, la rédaction du document que le comité de crédit lira. C’est un gros document qui résume les tenants et les aboutissants du deal : présentation de l’entreprise, du marché, de la structure proposée, les risques identifiés … Ce document sera lu en comité, dont certains membres font partie de l’équipe des Risques. Le rôle de cette équipe est de vous challenger sur le deal. Ce document doit donc être parfaitement renseigné, rien ne doit être laissé au hasard. Si le comité vous dit non, le deal tombe à l’eau. A vous et vos collègues de démontrer que les fondamentaux de l’entreprise sont sains et qu’elle résistera  à une éventuelle crise.

Et le salaire dans tout ça ?

Peu d’informations circulent sur les salaires à Paris, contrairement à ceux de Londres. On parle de salaire fixe aux alentours de € 45K/50K. Pour les bonus, encore moins de donnée.

A Londres, les salaires sont plus transparents et sont grosso modo équivalent aux équipes de M&A quand vous commencez. N’hésitez pas à lire ce rapport pour plus d’informations.

Après quelques années de Leveraged, je finis où ?

Plusieurs possibilités s’offrent à vous :

Les différents fonds de dette : direct lending, les fonds mezzanine, les hedge funds orientés crédit, les fonds distressed debt… Il n’est pas forcément correct de tous les regrouper puisque chaque type de fonds a sa stratégie.

Certains banquiers peuvent travailler en Private Equity après quelques temps en Leveraged Finance. Plus votre équipe est réputée et plus les gros fonds seront attirés par votre profil.

J’ai également vu des gens s’orienter en M&A ou en Debt Advisory après. Si vous commencez dans une équipe de Leveraged modeste, vous pourrez également intégrer une équipe plus réputée après quelques années.